余永定:没必要过于担心短期、波动性的贬值

余永定 2018-06-29 浏览:
在存在汇率贬值预期之时,通过干预维持汇率稳定可以打击“做空”,但对外逃资本、套息交易平仓资本和海外投资资本的流出,则不但不会起抑制作用,反而会鼓励这些类型资本的流出。因而,除非基本面发生变化,即便市场“天复一天”地相信汇率不会贬值,汇率的贬值压力不会消除,贬值的长期预期也不会消失。这样,在基本面发生变化之前,货币当局就不得不持续消耗外汇储备。

【中国金融四十人论坛按:近来人民币汇率发生较大波动。 6月19日和20日人民币对美元分别贬值575个基点和基351点。由于国内、外经济形势的变化,人民币的贬值预期明显增加。人民币贬值再次回到公众视野,“保汇率还是保外储”问题隐约重现。这里,我们推送社会科学院学部委员余永定为纪念改革开放40周年所撰写的《中国对外开放的金融视角》一文中的一节“保汇率还是保外储”供读者参考。】

余永定:没必要过于担心短期、波动性的贬值

2016年12月在复旦大学的一次研讨会中我提到,“(人民币汇率)破7不破7、什么时候破7,对我来讲没什么意义,也不重要,重要的是再也不能像过去那样大量损耗外汇储备了。应该停止持续、单向干预外汇市场。只有这样才能真正实现汇率在合理均衡水平上的基本稳定、双向波动。如果必须在汇率稳定、外汇保有、货币政策独立性和国家信用四者中 ‘四选三’,我们就只能放弃汇率稳定。” “让汇率自由浮动又能怎么样?发生变化的无非有四点:银行货币配置、企业外债、主权债以及通胀水平。对于我国来说,这四项风险基本不存在,或都在可控范围内。其中,我国企业债务对GDP之比达到了150%以上,值得担心,但企业外债占企业债务总额比重非常低。对于让人民币贬值的主张,有些人说,让人民币一直贬下去那怎么行,今天贬3%,明天贬5%,贬着贬着都快贬没了。那我要反问了。世界经济史上有过这样的先例吗?一个拥有大量经常项目顺差、巨额外储、高速增长、资本项目并未完全开放的国家,其货币会大幅度贬值、一贬到底?我赞成官方说法:人民币不该是弱势货币。对人民币应该有信心。超调是可能的,但我不相信人民币会长期成为弱势货币。如果人民币真是如此脆弱,通过损耗外汇储备来稳定汇率又有何意义?这种稳定又能维持多久?现在我们面临的选择是要在汇率稳定、外汇储备、还有国家信用之间三选二。正如一些学者所言,汇率不就是价格嘛。价格变一变又能怎样呢?而外汇储备是中国三十年来辛辛苦苦积累的国民财富,是国家实力的重要体现。外汇储备是要用的,但应该用对地方。已经为维持汇率稳定花了近万亿美元,就别再花了,还是省着点吧。我非常赞成央行加强资本管制。但与此同时,必须维护国家信用,国家信用是用30年时间建立起来的。这是一种隐形的、非常强大的国家力量,这个东西绝对不能动。在汇率稳定、外汇储备、国家信用三者中,汇率是最不值得保的东西,不要用极高的代价保最不值得保的东西。谁都知道,一旦放弃干预,汇率过调是难以避免的。但经济学告诉我们,只能在各种可能性中做出最好或最不坏的选择。绝对好和万无一失的事情是没有的。” “我们团队所主张的停止干预,是建立在保留资本管制这一前提上的。汇率浮动应该放在资本项目自由化之前。这在国际学术界已有共识,这里无需赘述。 确实,在保留资本管制的情况下,汇率的决定还不是真正的市场化汇率。但中国汇率市场化进程必须经历这样一个过渡阶段。而在保留资本管制情况下,让人民币汇率由市场决定,不会导致人民币汇率一泻千里的状况,但可以减轻资本管制压力,从而减少资本管制对市场价格和资源配置的扭曲。更何况,即便可能带来阵痛,在目前情况下,人民币贬值对中国经济利大于弊。”

可能是因为这个讲话,媒体概括出一个所谓“保汇率还是保外储之争”的问题。进入2017年后,中国外汇储备呈现上升态势,并站稳3万亿美元以上,人民币汇率近一段时间也稳中有升。不少人认为,外储增加与汇率升值表明,中国需要在“保汇率”或者“保外储”二者中选择的观点已经被“证伪”。在2015年和2016年间,是让人民币贬值抑或动用外汇储备干预外汇市场维护人民币汇率的稳定是一个真真实实的问题。“保汇率还是保外储(不动用或少动用外汇储备)”这个问题怎么就成为“伪命题”或被“证伪”了呢?

在人民币贬值期间,如果央行不希望人民币贬值幅度超过预设目标,就必须对外汇市场进行干预,而外汇储备就必然随人民币的贬值而减少。贬值与外储减少当然“并非因果”。相反,干预外汇市场,不让人民币贬值或充分贬值才是外汇储备减少的原因。事实上,在2015年8月13日到2016年底的一段时间内,央行采取了“且战且走”的战略,在阻滞人民币贬值的过程中,外汇储备减少了近1万亿美元。可以讨论的问题是:如果当初不干预,人民币汇率是否会一溃千里,以致引起一场货币危机和金融危机?如果答案是肯定的,那么花费相当数量的外汇储备或许值得,但我们花的是1万亿美元。1万亿美元是什么概念?在整个东亚危机期间,国际货币基金组织和其他机构承诺提供给泰国、韩国和印尼的所有救援资金为1200亿美元。换言之,在2014-2016年执行汇率维稳政策期间,中国所用掉的外汇储备大大超过了东亚金融危机所用的外汇,甚至超过了国际货币基金组织现在可直接使用的全部资源。

来源 : 中国金融四十人论坛
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中国社会科学院学部委员